持股紫金礦業(yè)，昔日第二大股東陳發(fā)樹曾經(jīng)8年賺了460倍。如今，這家被諸多大佬看上的有色巨頭，11年?duì)I收增7倍，躋身行業(yè)龍頭。
但是，紫金礦業(yè)“收獲的季節(jié)”順利嗎?不斷增加的債務(wù)又將何去何從?
提起紫金礦業(yè)(601899.SH)，在很多人的印象中，可能還是63歲董事長(zhǎng)陳景河迎娶38歲妻子的八卦事，忽略了對(duì)公司本身的關(guān)注。
在2020年公募基金的排名中，放眼望去，排名靠前的基金基本都是“喝酒開車”，不是白酒就是光伏、新能源車，好像沒重倉這幾個(gè)都不好意思跟人打招呼。
但是，董承非管理的興全趨勢(shì)基金(163402)，去年收益超50%，不愛喝酒，也不開車，更不用光伏，其第一大重倉股，就是紫金礦業(yè)。該股2020年股價(jià)翻倍，在有色行業(yè)風(fēng)頭無二。而且，在前十大股東中(2020Q3)，有兩個(gè)高毅曉峰的產(chǎn)品、兩家社保基金。
受到機(jī)構(gòu)追捧的紫金礦業(yè)，如何從一家主營黃金采選、冶煉業(yè)務(wù)起家的地方國企，成為有色行業(yè)大佬的呢?
被黃金“掩蓋”的銅業(yè)巨頭
這要從紫金礦業(yè)的發(fā)展歷程說起。
紫金礦業(yè)源于1986年成立的上杭縣礦產(chǎn)公司，1993年改組成立上杭縣紫金礦業(yè)總公司，此時(shí)的業(yè)務(wù)還只是開發(fā)建設(shè)紫金山金礦。
在此期間，擁有工程公司的陳發(fā)樹參與了金礦開發(fā)，并入股紫金礦業(yè)成為第二大股東。此后，這筆投資為陳發(fā)樹帶來了8年460倍的收益。
回到紫金礦業(yè)，2000年公司完成股份制改造后，2003年11月在香港上市。此后，紫金礦業(yè)擴(kuò)張的步伐便一發(fā)不可收拾。2005-2007年，紫金礦業(yè)主營業(yè)務(wù)收入年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到121.43%，利潤總額年復(fù)合增長(zhǎng)率為98.13%。2005年，紫金礦業(yè)正式?jīng)Q定向海外擴(kuò)張。
2008年紫金礦業(yè)登陸A股，股價(jià)出道即巔峰，上市半年后才止跌。但公司擴(kuò)張的步伐并沒有受到影響。
根據(jù)東方財(cái)富choice，自2008年先后收購青海威斯特銅業(yè)40%股權(quán)和紫金銅業(yè)49%股權(quán)實(shí)現(xiàn)完全控股至今，紫金礦業(yè)共有67筆并購交易，其中44筆已經(jīng)簽署協(xié)議或?qū)嵤┩瓿?，絕大多數(shù)是公司(或通過子公司)購買資產(chǎn)，并且基本是現(xiàn)金交易。其中包括下圖所示的卡莫阿銅礦、BOR銅業(yè)、Timok銅(金)礦等重磅交易。
一分耕耘，一分收獲。截止2020年上半年，紫金礦業(yè)在國內(nèi)14個(gè)省(區(qū))和海外12個(gè)國家擁有礦業(yè)投資。公司黃金資源超過2000噸，銅資源儲(chǔ)量超過6200萬噸，是我國上市公司中黃金資源儲(chǔ)量最多的公司和國內(nèi)銅資源儲(chǔ)量和產(chǎn)量最大的企業(yè)之一。同時(shí)，公司還是《福布斯》全球上市公司有色金屬企業(yè)第9位、黃金企業(yè)第3位。
紫金礦業(yè)去年翻倍的走勢(shì)也許讓你感到詫異，畢竟國際黃金8月之后已經(jīng)跌了差不多10%，但是紫金礦業(yè)卻漲了40%。
答案就在主營業(yè)務(wù)上。
雖然黃金業(yè)務(wù)占收入的比重近60%，但銅業(yè)務(wù)是紫金礦業(yè)最大的利潤來源(2019年毛利占比為35.62%)。而且紫金礦業(yè)2019年年報(bào)提到，公司保有銅資源量和礦產(chǎn)銅產(chǎn)量分別占國內(nèi)總量的50%和23%。原來是銅業(yè)大佬。
而2020年銅價(jià)的走勢(shì)是這樣的：
而且，從下圖可以看到，登陸A股以來，紫金礦業(yè)銅儲(chǔ)量和產(chǎn)量的增長(zhǎng)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于黃金，營業(yè)收入增長(zhǎng)7倍，總資產(chǎn)也有較大增幅。不過歸母凈利潤似乎并沒有太大變化，至于為什么，我們先賣個(gè)關(guān)子。
擴(kuò)張的資金來源
紫金礦業(yè)通過大量并購迅速擴(kuò)張，自身的“造血”能力自然也受到了較大考驗(yàn)。公司雖然不習(xí)慣于增發(fā)(只在2017和2019年實(shí)施過)，融資能力依然不俗。
以對(duì)公司發(fā)展有重大影響的2015年為例。當(dāng)年，紫金礦業(yè)先后提出收購諾頓金田剩余17.57%股份、卡莫阿控股49.5%股權(quán)和股東貸款(目標(biāo)是卡莫阿銅礦)、巴理克(新幾內(nèi)亞)50%股權(quán)和股東貸款(目標(biāo)為波格拉金礦)、全面要約收購PhoenixGoldLimited，還認(rèn)購加拿大Ivanhoe礦業(yè)9.90%股份、PretiumResourcesInc. 9.90%股份。
同在2015年，紫金礦業(yè)發(fā)布了非公開發(fā)行股票預(yù)案(2016年取消)、兩期中期票據(jù)、一期超短期融資券。2016年雖然取消了非公開發(fā)行，但當(dāng)年發(fā)行了兩期公司債、八期超短期融資券、一期可續(xù)期公司債。
這也就能解釋了，為什么在2016年紫金礦業(yè)的短期借款迅速增加。
除了收購，重資產(chǎn)行業(yè)的日常經(jīng)營也需要大量的資金。紫金礦業(yè)在A股上市以來，在建工程先從2008年的25.00億增加至2013年的99.86億，在降至2017年的31.22億之后，又開始了緩慢回升，2019年達(dá)到58.77億。由于并表的因素，2020年三季報(bào)達(dá)到217.82億。
從下面這張圖可以看到，紫金礦業(yè)在A股上市以來，短期借款和長(zhǎng)期借款都有明顯增長(zhǎng)，而且資產(chǎn)負(fù)債率也長(zhǎng)期處于50%以上。
大量的資本開支加上銅、金價(jià)在2013年開始長(zhǎng)期的低迷，紫金礦業(yè)想賺錢自然不容易。
收購資產(chǎn)選擇現(xiàn)金支付，融資選擇超短期融資券、中期票據(jù)等而不是定向增發(fā)，紫金礦業(yè)的風(fēng)格頗有“快刀斬亂麻”之勢(shì)。而多項(xiàng)融資工具的使用，在一定程度避免了資金不足的情況。
是策略，也是無奈
之所以要快刀斬亂麻，或許與紫金礦業(yè)傾向于逆周期收購和國際環(huán)境復(fù)雜有關(guān)。
比如，2015年正是國際銅價(jià)、金價(jià)的一個(gè)低谷，紫金礦業(yè)此時(shí)大舉收購，可以用相對(duì)較低的價(jià)碼獲得比較優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，同時(shí)出售方出售的意愿也更強(qiáng)。當(dāng)然，這比較考驗(yàn)收購方，也就是紫金礦業(yè)的資金實(shí)力。
這種策略的運(yùn)用使得在黃金、銅價(jià)格回暖的時(shí)候，企業(yè)也會(huì)迎來一個(gè)收獲期，這也是紫金礦業(yè)2020年股價(jià)大漲的主要原因。
但是，國際環(huán)境的復(fù)雜性也決定了海外資產(chǎn)經(jīng)營的不穩(wěn)定性。非洲剛果(金)擁有全球約一半的鈷，銅礦占比雖然不高，但品位高(資源品位是指礦石中某種金屬的含量)、增產(chǎn)潛力大。其中，卡莫阿銅礦就從2016年底開始連續(xù)大幅增儲(chǔ)(五年增長(zhǎng)82%)，同時(shí)保持高品位。
作為全球礦產(chǎn)資源最豐富的地區(qū)之一和最不發(fā)達(dá)的國家之一，剛果(金)是有色跨國企業(yè)必爭(zhēng)之地，也是少數(shù)沖突不斷的地區(qū)之一。局勢(shì)不穩(wěn)、不確定性大，這是紫金礦業(yè)現(xiàn)金收購的另一原因。
當(dāng)然，局勢(shì)不穩(wěn)，基礎(chǔ)設(shè)施薄弱，揣在手里的也不一定就安全。更何況，海外經(jīng)營也需要考慮疫情的影響、人民幣/美元匯率的問題、銅價(jià)和金價(jià)波動(dòng)的問題等等。
有了這些不確定性，紫金礦業(yè)不斷增加的有息負(fù)債和提升的資產(chǎn)負(fù)債率就會(huì)是一個(gè)隱患。而且公司流動(dòng)比率和速動(dòng)比率長(zhǎng)期以來低于1，未來持續(xù)的利潤增長(zhǎng)比較關(guān)鍵。
從紫金礦業(yè)12月實(shí)行限制性股票激勵(lì)計(jì)劃的情況來看，似乎管理層對(duì)未來的經(jīng)營情況信心十足。
凈利潤和凈資產(chǎn)收益率的目標(biāo)雖然稱不上高，但主要考驗(yàn)企業(yè)的持續(xù)賺錢能力，對(duì)于受銅價(jià)、金價(jià)影響較大的行業(yè)來說，是一個(gè)挑戰(zhàn)。而資產(chǎn)負(fù)債率不高于65%的規(guī)定更像是給自己留有加杠桿的空間，畢竟2008年以來，紫金礦業(yè)只有大發(fā)超短期融資券的2016年超過了65%，達(dá)到65.12%。
伴隨著擴(kuò)張，紫金礦業(yè)負(fù)債率本已居高不下。但擬推出的股權(quán)激勵(lì)中，解鎖條件卻將負(fù)債率放寬至65%，對(duì)此你有什么看法?歡迎留言評(píng)論。